??????? 业绩与快报一致格林美2013年实现收入34.9亿元，同比+146%；归属母公司净利润1.4亿元，同比+7%，折合每股收益0.19元，与业绩快报基本一致。

??????? 评论：1）2013年钴镍粉体销售3,056吨，四氧化三钴6,798吨，电积铜9,878吨，塑木型材12,324吨，碳化钨1,202吨，而废旧家电的拆解总量超过200万台。各主要产品稳步增长保证了主营业务收入同比提升，其中四氧化三钴收入增加13.5倍，占比达到27%。2）财务费用同比增加1.1亿元，主要是由于长期借款增加。3）有效税率下降2.9个百分点至7%。

??????? 发展趋势短期增长来自家电拆解和电子废弃物稀贵金属提取，中长期来自汽车拆解。江西报废汽车项目已于去年底建成并开始调试，2015年之后该项目将随中国报废汽车量的集中释放而实现快速增长。

??????? 电路板中提取稀贵金属也已初现成果。新业务如电子废弃物、铜、废钢铁和废塑料产品毛利率低于传统钴镍粉业务，因此未来公司毛利率将逐步下滑，业绩增长主要依靠市场份额提升及量的增加。

??????? 电池材料业务占比显著提高，未来有望受益于新能源汽车放量。

??????? 近期公司与湖南杉杉签订了3.6亿元的电池材料（四氧化三钴）销售合同，金额占公司营业收入的10%，未来有望受益于锂电需求爆发。此外，受印尼限制原矿出口政策影响，年初以来镍价累计上涨28%。目前公司镍粉业务对毛利的贡献为5%，镍价坚挺将为公司盈利增长提供保证。公司非公开增发仍在进行中，若增发成功将有助降低负债比率，较少利息负担，改善增本结构。

??????? 盈利预测调整维持2014/2015年盈利预期为0.24/0.31元。假设镍钴粉产量+5%/+7%，电积铜产量+13%/+67%，镍钴粉价格持平。

??????? 估值与建议：

??????? 关注板块轮动带来的补涨机会。公司传统钴镍粉业务盈利稳定，中期将受益于汽车拆解及电子废弃物稀贵金属提取业务的增长，以及新能源汽车爆发对锂电的拉动。年初以来公司股价涨幅相对有限（累计8.5%），预计短期将迎来板块轮动带来的补涨机会。目前2014年P/E为47倍。维持A股目标价11.4元（目标P/E为47x）和“审慎推荐”评级。

2014-04-22 类别：公司研究 机构：中金公司 研究员：蔡宏宇

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